杜拜樓價按年還升，按季已轉跌；倫敦核心區樓價已連續三十九個月按年下跌。同一個利率環境，兩個市場走出兩種形狀。香港買家要選入場點，差別不在哪邊便宜，而在什麼托住這個價位。

同一種利率，兩條傳導路徑

杜拜的貨幣與美元掛鈎，美國利率幾乎原封不動搬進杜拜的按揭定價。美國十年期國債孳息目前約五厘（本刊報價，九月十五日）。早年以「首期加分期、尾數交樓時付」售出的單位，正走到尾數那一步——尾數是有價格的。香港讀者對這種傳導並不陌生。

倫敦走另一條路。英鎊自由浮動，核心區的邊際買家多數不靠按揭，利率上升不會直接變成月供，同一個周期傳到這裡已被稀釋。稅制是另一半原因：萊坊把倫敦頂級住宅五年累計跌百分之五點一歸因於印花稅、非居籍稅制與借貸成本。非居籍改革在此只是背景，算術本刊另稿已處理。

交樓：杜拜的供應真的會到

杜拜的供應不是預測，是已落地的清單。杜拜土地局數字顯示，上半年完成一百零四個項目，總值一千一百一十億迪拉姆，較去年同期的七百三十億升五成二；住宅供應超過二萬四千五百伙，按年升三成六。下一段：撥作項目的土地價值按年升一倍三五，至一百九十四億六千萬迪拉姆——土地已撥出，樓未建成，這是交樓節奏的領先指標。

需求也不假：上半年物業銷售總額二千八百六十四億三千萬迪拉姆，成交七萬九千二百二十九宗。問題是：這些單位誰去住。

倫敦的供應不會到

倫敦面對相反的事實。萊坊數字顯示，核心區發展規模十年間縮減七成；樓價在截至七月的十二個月跌百分之三點三，連續第三十九個月下跌，相對二〇一五年中高位累計低約兩成三。更關鍵的是成交：核心區交投比五年平均低一成半。業主槓桿低、持貨長，價格不合意就不放盤；價格跌是雙方看法不同，而雙方可以各自等待，因為沒人非賣。

全國成交數字要讀得小心。稅務海關總署臨時數字顯示，七月住宅成交九萬六千七百一十宗（季節調整後），較去年七月低百分之一。公布自己提醒：數字屬臨時、會修訂，成交通常在達成交易後兩至四個月才完成——一個月的數字，讀的其實是春天。

兩種地板，兩種風險

倫敦的地板是供應地板：沒有新樓落成，沒有業主被逼賣。買的是稀缺，風險不在價格再跌，而在出貨一樣薄。

杜拜的地板是需求地板：背後有真實的終端用戶——遷入的專業人士、搬遷的企業、持黃金簽證的家庭。萊坊全球城市指數（第一季，七月發表）顯示，杜拜頂級住宅樓價十二個月升百分之十三，五年累計升百分之一百八十點七；但同一季按季跌百分之零點八。地板要成立，靠交樓後的單位找到住進去或租進去的人；這在目前交樓規模上未被檢驗。

香港讀者對供應地板不陌生：同一份指數裡，香港頂級住宅五年只升百分之一。手上已有一個香港物業，就已持有一份供應地板倉位——再買倫敦是把同一風險買兩次，買杜拜是換一種未持有過的品種。

若你要在兩者之間選

杜拜要問到單位一層：這一伙的終端用戶是誰；同一單位今日真正租得幾多，而非代理的預期租金；發展商過往交樓準不準，服務費幾多。土地局的交樓數字有一項用途——它是公開的交樓紀錄，你考慮中的發展商可以查到。

倫敦要問到業主一層：放盤的是誰、為什麼放；價格是否由某一年的舊叫價調整下來，那通常是修正幻想，而不是地板被測試。核心區不少買賣不經公開平台，「找不到成交」只等於你看不到。

接下來看什麼

兩邊的轉折都不會由價格先報出來。杜拜要看的，是未來兩份半年交樓數字能否維持節奏，以及按季跌幅會否連續出現第二、三季。若交樓量如期到而租金跟不上，地板就會從需求那一端被測試。

倫敦要看的，是成交量能否收窄與五年平均那一成半的距離。價格跌了三十九個月也沒逼出賣盤，說明地板是硬的；但只有價格在動、成交不動，定價仍缺證據。等到交投先於價格回升，才是雙方同意了一個水平的訊號。兩邊的地板都是真的，只是托住它們的東西不同：倫敦靠沒人能建，杜拜靠有人要住。